近日，中歐基金舉辦以“種時(shí)光的人”為主題的中期策略會(huì)。會(huì)上，以逆向投資策略被人熟知的中歐基金中生代許文星和大家分享了他在資本周期框架下的逆向投資理念，以及他對(duì)當(dāng)下科技行業(yè)發(fā)展的理解。>>【種時(shí)光的人】中歐基金2023年中期策略會(huì)
許文星畢業(yè)于上海交通大學(xué)計(jì)算機(jī)專(zhuān)業(yè)，從業(yè)后有又較長(zhǎng)一段時(shí)間研究TMT等科技成長(zhǎng)板塊，當(dāng)這樣一位滲透“科技基因“的基金經(jīng)理，在其進(jìn)入投資研究行業(yè)的10個(gè)年頭，與顛覆科技的歷史趨勢(shì)的新浪潮不期而遇時(shí)，既能感受到許文星的心潮澎湃，也能看見(jiàn)他為迎接新的機(jī)會(huì)不停迭代自身的冷靜思考。
逆向投資與資本周期
“從需求端來(lái)看，在行業(yè)盈利較好時(shí)，資本供給增加；行業(yè)景氣度盈利疲軟時(shí)，資本供給減少；循環(huán)往復(fù)之下，行業(yè)在復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條之間形成了一個(gè)周而復(fù)始，螺旋上升的現(xiàn)象?！敝黝}分享中，許文星這樣定義資本周期，而資本周期正是投資和定價(jià)過(guò)程中的重要基礎(chǔ)。結(jié)合資本周期形成的4大內(nèi)在原因：過(guò)度自信、投資沖動(dòng)、產(chǎn)權(quán)保護(hù)和羊群效應(yīng)，許文星生動(dòng)地將他眼中資本周期的演繹過(guò)程和特點(diǎn)分享給了觀眾。
除了框架邏輯的分析，許文星用他熟悉的行業(yè)代入，深入淺出地向大家呈現(xiàn)了他眼中的逆向投資?！皩?duì)投資來(lái)說(shuō)，較好的時(shí)間反而是行業(yè)冬天的時(shí)候，而在行業(yè)繁榮的時(shí)候往往會(huì)形成另一個(gè)資本周期，繁榮高點(diǎn)引發(fā)的資本投入會(huì)對(duì)行業(yè)未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)造成盈利上的沖擊和影響。在行業(yè)冬天的時(shí)候播種，等待春天的來(lái)臨再去評(píng)估”。將對(duì)資本周期的認(rèn)知融合到投資中的企業(yè)定價(jià)過(guò)程中是逆向投資的重要基礎(chǔ)。
當(dāng)科技遇上資本周期
今年以來(lái)科技產(chǎn)業(yè)熱潮不斷，在這次的策略會(huì)上，許文星也帶大家一同用資本周期的框架分析推演了目前科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展情況。許文星以人工智能為例，用資本周期的視角分析了目前人工智能所處的發(fā)展階段。
“就如同過(guò)往的信息技術(shù)行業(yè)的發(fā)展一樣，從上世紀(jì)90年代開(kāi)始進(jìn)入消費(fèi)者端，發(fā)生了多輪較大演變，而每十年一次的演變，都使得我們獲取信息的效率又比過(guò)去數(shù)十年躍升了很大的臺(tái)階?！ㄓ萌斯ぶ悄埽岩欢涡畔⒋虺上蛄恐?，以推理的形式，以生成的形式告訴我們可能的答案。也許它也沒(méi)有見(jiàn)過(guò)真正的答案，但是它通過(guò)推理告訴你較大概率的解答?；氐劫Y本周期，OpenAI也許就是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的先驅(qū)，未來(lái)還會(huì)有新的企業(yè)會(huì)出現(xiàn)?！敖?，適逢《生成式人工智能服務(wù)管理暫行辦法》發(fā)布，這還只是一個(gè)試點(diǎn)，也是一個(gè)信號(hào)，但機(jī)會(huì)已在今日種下?！迸d奮之余，許文星也提示“面對(duì)一個(gè)需要戰(zhàn)略上重視，但目前還處于中早期階段的產(chǎn)業(yè)，如果看對(duì)賠率會(huì)很高。但我們也清醒的認(rèn)識(shí)到這個(gè)時(shí)候投資，我們必然會(huì)面臨高度的不確定性。這是早期投資的一個(gè)典型特征?！?/p>
共識(shí)筑就關(guān)鍵底色，分歧孕育投資機(jī)會(huì)
許文星將經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的去地產(chǎn)化、人口結(jié)構(gòu)長(zhǎng)周期變化以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的自主化，這3個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)定義為當(dāng)下投資中需要重點(diǎn)考慮的一個(gè)時(shí)代背景?！霸诋?dāng)下，我們同樣看到了市場(chǎng)中比較典型的分化，從較長(zhǎng)視角的流動(dòng)性方面來(lái)分析，目前資本市場(chǎng)剩余流動(dòng)性在過(guò)去的20年的資本市場(chǎng)歷史中處于相對(duì)高的區(qū)間，通常來(lái)說(shuō)資產(chǎn)的估值水平，也應(yīng)該是處在相對(duì)較高的狀態(tài)。但目前我們看到的是大盤(pán)質(zhì)量因子，這類(lèi)具備代表性的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)在當(dāng)下的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)正處于過(guò)去十年的兩倍標(biāo)準(zhǔn)差以上的區(qū)間。所以這是一個(gè)很有意思的分化，從一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度看，這樣的分歧更有可能隱含的是投資的機(jī)會(huì)。”
投資對(duì)于Alpha的選擇
當(dāng)然對(duì)權(quán)益投資而言，分化不僅僅來(lái)自于中觀或者經(jīng)濟(jì)環(huán)境的判斷，Alpha的選擇更加重要。在過(guò)往的投資過(guò)程中許文星也總結(jié)了大量經(jīng)驗(yàn)，并梳理了5個(gè)典型場(chǎng)景。此次策略會(huì)許文星分享了他的“影響Alpha選擇的因素清單“，從主觀認(rèn)知迭代提升，到對(duì)于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、破壞創(chuàng)新以及行業(yè)周期地學(xué)習(xí)與洞察，以及最終深入調(diào)研，審視企業(yè)的管理質(zhì)量。在臺(tái)上，許文星真誠(chéng)地展現(xiàn)了一位中生代在投資過(guò)程中的自我反省和自我迭代。
“做投資，實(shí)際上確實(shí)沒(méi)有什么捷徑。雖然我們?cè)诤暧^和中觀上做了很多分析和判斷，短期也有很多有效的驗(yàn)證。但在更長(zhǎng)的周期下，只能一步一個(gè)腳印，去尋找更多的真相，去規(guī)避更多的風(fēng)險(xiǎn)?！痹S文星最后自勉道。這也是一位中歐中生代在身處資產(chǎn)管理這個(gè)行業(yè)中，播種耕耘的一個(gè)真實(shí)側(cè)寫(xiě)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。